+- Forums (http://onevseforum.ru)
+-- Forum: My Category (http://onevseforum.ru/forumdisplay.php?fid=1)
+--- Forum: Бизнес (http://onevseforum.ru/forumdisplay.php?fid=8)
+--- Thread: Кеарли Групп облигации, как анализируют дефолтный риск, посетители финансового форума (/showthread.php?tid=4057)
Кеарли Групп облигации, как анализируют дефолтный риск, посетители финансового форума - Wryk - 09-18-2026
Когда я увидел, что купон по второму выпуску облигаций Кеарли Групп установлен на уровне 25% годовых, а размещение завершилось всего на 35% от номинального объёма, стало ясно — рынок относится к этому эмитенту с большим подозрением. Кеарли Групп облигации стали одним из самых обсуждаемых ВДО-эмитентов на форуме Smart-Lab и в Тинькофф Пульсе за лето 2026 года. Цена первого выпуска упала до 67–70% от номинала, доходность к погашению взлетела до 63%, а рейтинг был понижен до преддефолтного уровня. Я разобрался в отчётности компании, структуре долга, хронике рейтинговых действий и мнениях участников форума, чтобы понять, как инвесторы анализируют дефолтный риск по этому эмитенту.
Что такое ООО «Кеарли Групп» и как устроен бизнес
ООО «Кеарли Групп» зарегистрировано 19 февраля 2021 года в Москве. ИНН — 9715397054, ОГРН — 1217700072061. Юридический адрес: 115191, город Москва, улица Большая Тульская, дом 44, помещение IV, комнаты 1–5. Генеральный директор и соучредитель — Конанчук Никита Сергеевич. Второй соучредитель — Кузьмин Никита Владимирович. Уставный капитал — 10 000 рублей.
Компания занимается разработкой, производством и продажей косметических товаров собственных брендов. Бизнес-модель построена на анализе данных маркетплейсов, соцсетей и создании продуктов, ориентированных на онлайн- и офлайн-розницу. Ключевые бренды — ART&FACT, Verifique, Louder и Ultimate Structura. По данным Эксперт РА, компания занимает около 0,8–1% в категории «Косметика для ухода» на Ozon и около 1% в категории «Уход за кожей» на Wildberries. Примерно 33% выручки приходит с Wildberries и ещё 33% — с Ozon. Также продукция представлена в федеральных сетях: «Золотое Яблоко», «Летуаль», «Подружка», «Магнит Косметик» и «Улыбка Радуги».
Структура группы включает несколько юридических лиц:
- ООО «Заботливая Мануфактура» (ИНН 9726075725) — 100% дочерняя компания, собственное производство в Красково. Зарегистрирована 16 мая 2024 года. Штат вырос с 6 человек в 2024 году до 53 в 2025-м. Выручка за 2025 год — 217,2 млн рублей, чистая прибыль — 115 тысяч рублей. Мощность — 600–700 тысяч штук в месяц, потенциал до 1 миллиона. Фактическая загрузка около 50%.
- ООО «Кэарли» (ИНН 9715397015) — находится в процессе реорганизации в форме присоединения к Кеарли Групп.
- ООО «Кеарли Технолоджис» — разработка программного обеспечения.
- собственное производство полного цикла, запущенное за 12 месяцев с нуля
- снижение себестоимости с 32% до 23–24% от выручки после перехода на собственные мощности
- сокращение цикла разработки новых продуктов с 6 до 2 месяцев
- диверсификация каналов сбыта: маркетплейсы плюс более 10 000 офлайн-точек
- вход в федеральные сети «Магнит Косметик» и «Улыбка Радуги» в конце 2025 года
- более 400 продуктов в ассортименте, 6 лет на рынке
- отсутствие налоговой задолженности и активных арбитражных дел по состоянию на июль 2026 года
Кеарли Групп разместила два выпуска биржевых облигаций с заметно разными параметрами и рыночной судьбой.
Первый выпуск 001Р-01 (ISIN RU000A108Q78) был размещён 18 июня 2024 года. Организатор — ООО «Инвестиционная компания Диалот». Номинальный объём — 150 млн рублей, фактически размещено 129 456 000 рублей. Номинал — 1000 рублей, текущий номинал после амортизации — 750 рублей (с 7 сентября 2026 года). Купон — 21% годовых, выплаты ежемесячно, размер купона — 17,26 рубля на облигацию при номинале 1000 рублей, или 12,95 рубля при текущем номинале 750 рублей. Погашение — 3 июня 2027 года. Амортизация: по 25% при выплате 12-го, 18-го, 24-го купонов, остаток — при погашении. Предусмотрена возможность досрочного погашения по усмотрению эмитента в дату окончания 12-го, 18-го, 24-го купонных периодов. Текущая рыночная цена — около 87,7% от номинала, или 658 рублей при текущем номинале 750 рублей. Доходность к погашению — около 58–63% годовых.
Второй выпуск 001Р-02 (ISIN RU000A10F6J6) размещался с 15 мая по 31 августа 2026 года. Номинальный объём — 120 млн рублей, фактически размещено всего 42 536 000 рублей — 35,4% от номинального объёма. Купон — 25% годовых, выплаты ежемесячно, размер купона — 20,55 рубля на облигацию. Погашение — 29 апреля 2029 года. Предусмотрен call-опцион 6 ноября 2027 года. Амортизация: по 25% при выплате 27-го, 30-го, 33-го и 36-го купонов. Текущая цена — около 100% от номинала, доходность к погашению — около 28%.
Совокупный размещённый облигационный долг — 171,99 млн рублей. Цель второго выпуска, по заявлению компании на эфире Ассоциации владельцев облигаций, — погашение части старых займов: амортизация первого выпуска и погашение части займа от ЗПИФ «Цитрин».
Рейтинг Эксперт РА: путь от BB- до B+
История кредитного рейтинга Кеарли Групп от агентства «Эксперт РА»:
- 23 мая 2024 года — первое присвоение, ruBB- со стабильным прогнозом
- 28 апреля 2025 года — подтверждение на уровне ruBB-, прогноз стабильный
- 17 апреля 2026 года — понижение до ruB+, прогноз стабильный
Первый — ухудшение метрики долговой нагрузки. Общий долг с учётом факторинга и арендных обязательств на 31 декабря 2025 года составил 364 млн рублей против 290 млн годом ранее. Отношение долга к EBITDA выросло с 2,6 до 3,6. Второй — снижение покрытия процентных платежей. Отношение EBITDA к процентным расходам упало с 1,9 до 1,3 раз. Третий — ограниченная ликвидность из-за пиковых выплат по амортизации облигаций и необходимости погашения займов от закрытого паевого инвестиционного фонда.
Эксперт РА отдельно отметил, что операционный денежный поток в 2025–2026 годах не покрывает в полном объёме процентные платежи и погашение долга. Ликвидность компании находится в высокой зависимости от способности привлекать заёмное финансирование. По сути, агентство прямо сказало: без новых займов компания не справится.
Ещё один важный нюанс — отсутствие консолидированной отчётности по МСФО. Эксперт РА указал, что рост взаимных операций с дочерней «Заботливой Мануфактура» может снизить репрезентативность отчётности по РСБУ. Также отмечено отсутствие совета директоров и коллегиального исполнительного органа.
Финансовые показатели: что показывает отчётность
Отчётность по РСБУ за 2025 год показывает тревожную картину.
Выручка составила 1,18 млрд рублей — снижение на 6,2% к 2024 году, когда выручка была 1,26 млрд. Валовая прибыль — 435 млн рублей против 455 млн, снижение около 4%. Валовая маржа удержалась — 36,8% против 36,1%. Прибыль от продаж — 84 млн против 87 млн. Проценты к уплате — 68 млн рублей против 51 млн, рост более чем на 30%. Прибыль до налогообложения — 2,7 млн против 20,5 млн. Чистая прибыль — 0,64 млн против 8,8 млн. То есть финансовые расходы практически полностью съели прибыль.
Ключевые метрики на конец 2025 года:
- денежные средства — 6,7 млн рублей
- дебиторская задолженность — 433,9 млн рублей
- запасы — 224 млн рублей
- краткосрочные займы — 207,8 млн рублей
- краткосрочные обязательства — 400,6 млн рублей
- собственный капитал — 234 млн рублей (рост с 135 млн за счёт вклада собственников в добавочный капитал на 108,6 млн)
- кредиторская задолженность — 171 млн (рост на 55% с 110 млн)
- операционный денежный поток — минус 53,4 млн (второй год подряд отрицательный, хотя в 2024 году было минус 290,7 млн)
- дивиденды — 9,6 млн при чистой прибыли 0,64 млн
По данным презентации для инвесторов от апреля 2026 года, совокупный объём продаж с НДС в 2025 году составил 1 890 млн рублей, управленческая выручка без НДС — 1 575 млн. Прогноз на 2026 год — 1 890 млн рублей.
Что обсуждают на форуме Smart-Lab
Ветка по облигациям Кеарли Групп на Smart-Lab ведётся с момента размещения первого выпуска и к сентябрю 2026 года стала одной из самых активных. Я выделил ключевые темы.
Блог «Я выбираю ВДО» на Smart-Lab регулярно публикует детальные разборы отчётности Кеарли Групп. В обзоре за первое полугодие 2026 года автор отмечает: выручка выросла на 11%, валовая маржа удержалась на уровне 63,9%, ICR подрос. Но при этом общий долг с учётом факторинга и аренды очень высокий. Отдельно указывается на заём Конанчука Н.С. на 605 млн рублей с погашением в 2026 году — это огромная сумма для компании с EBITDA менее 150 млн. Займ от ЗПИФ «Цитрин» удалось сократить с 115 до 90 млн и перенести погашение на 30 июня 2028 года — это позитив. Автор держит бумаги на 2,3% от портфеля и характеризует ситуацию как «работает на тоненького».
Игорь Морозов на форуме Smart-Lab регулярно подтверждает купонные выплаты и амортизационные погашения. 7 сентября 2026 года он сообщил о выплате 27-го купона и частичном погашении по 250 рублей на облигацию. 14 сентября подтвердил купон по второму выпуску. Это важный факт — компания платит вовремя.
Участник под именем Sohatih 3 сентября 2026 года написал, что ему «что-то начинает нравиться» — вероятно, имея в виду цену бумаг. Ранее он иронизировал: «Доходность 300 процентов — это ж сколько папе Карло курток можно купить». Участник emersonlp 24 августа обсуждал, не зацепила ли компанию «проблема Wildberries и Ozon» — имея в виду атаки на склады маркетплейсов в июле 2026 года. Участник Garry1982 7 сентября назвал падение цены «не поддающейся здравому смыслу паникой мамкиных инвесторов».
Аналитика в Тинькофф Пульсе
На платформе Тинькофф Пульс по облигациям Кеарли Групп развёрнутая дискуссия. Автор AlgoMaster регулярно публикует новости о купонных выплатах с сентимент-анализом. Все 27 купонов по первому выпуску выплачены в срок — это безусловный позитив.
Автор Иван Надиров 15 мая 2026 года опубликовал детальный разбор перед размещением второго выпуска. Его расчёты показывают: ICR по EBIT — 1,04, ICR по EBITDA — 1,21, чистый долг к EBITDA — 3,22, чистый долг к EBIT — 3,73. Чистая прибыль рухнула в 14 раз. Кредиторская задолженность выросла на 55%. Кэш — 7 млн рублей. Дивиденды — 9,6 млн при чистой прибыли 0,64 млн. Его вывод категоричен: «Лично я пас. Для моего портфеля соотношение доходности к риску здесь не привлекательное».
Автор Роман Воевода 12 февраля 2026 года обратил внимание на системный риск маркетплейсов. После того как Нэппи Клаб допустил третий техдефолт из-за роста комиссий маркетплейсов, он отнёс Кеарли Групп в группу риска: «В группе риска оказались продавцы косметики Кеарли Групп, продавцы посуды Патриот Групп, продавцы зоотоваров Зоопт». При этом он отметил, что Кеарли не имеет офлайн-магазинов, в отличие от Патриот Групп и Зоопта.
Один отзыв от участника с ником SlyFox83: он давно избавился от всех ВДО, но продолжал держать Кеарли на минимальной позиции. После дефолта Антерры в августе 2026 года он подтвердил, что остался только в Кеарли с ещё меньшей позицией. Это типичный подход — инвестор держит бумагу, но в микрообъёме.
Ещё один отзыв, от автора канала на Тинькофф Пульс, который публикует под заголовком «PE-вердикт»: он держит Кеарли на «строго контролируемую микро-долю портфеля» и объясняет логику: «Даже если компания объявит дефолт в 2027 году, за это время её ежемесячные купоны, перелитые в другие ВДО, успеют вернуть часть тела долга».
Аналитический разбор от Иволга Капитал
На платформе Альфа-Инвестор был опубликован детальный разбор выпуска 001Р-02 от Иволга Капитал. Ключевые выводы:
- смысл выпуска — рефинансирование долга, а не расширение бизнеса
- операционный денежный поток отрицательный второй год подряд — купоны платятся деньгами, а не бухгалтерской выручкой
- дебиторка крупная и растёт на фоне снижения выручки — давление на оборотный капитал
- покрытие процентов 1,3 — слабая зона, для ВДО слишком тонко
- рейтинг ruB+ для купона 25% выглядит слабым — премия не соответствует риску
- базовый сценарий цены после начала торгов — 99,5–101%
- итоговое решение: «Не рекомендую участие как базовую покупку, я пропускаю»
21 апреля 2026 года Московская биржа исключила облигации Кеарли Групп из Сектора Роста с 22 апреля. Причина — отсутствие необходимого кредитного рейтинга. После понижения рейтинга до ruB+ бумаги перестали соответствовать требованиям Сектора Роста, который требует рейтинг не ниже определённого уровня.
Для инвесторов это означает снижение ликвидности — часть институциональных инвесторов, которые держали бумаги через инструменты Сектора Роста, были вынуждены продать. Это один из факторов падения цены первого выпуска с 97% в начале 2026 года до 67–70% к августу.
Расчёт доходности: конкретные сценарии
Давайте посчитаем, что получает инвестор по каждому выпуску.
Выпуск 001Р-01. Инвестор покупает 100 облигаций по текущей цене 88% от текущего номинала 750 рублей — 660 рублей за штуку. Вложение — 66 000 рублей. Купон — 12,95 рубля в месяц. До погашения 3 июня 2027 года — примерно 9 месяцев. За это время инвестор получит 9 купонов: 12,95 × 9 × 100 = 11 655 рублей. При погашении вернётся номинал: 750 × 100 = 75 000 рублей. Итого: 86 655 рублей при вложении 66 000. Прибыль — 20 655 рублей, или 31,3% за 9 месяцев, что эквивалентно примерно 41,7% годовых. Но это лучший сценарий — при условии, что компания не дефолтнет.
Сценарий дефолта через 3 месяца: инвестор получит 3 купона — 3 885 рублей. Бумаги упадут до 25% от номинала, или 187,5 рублей за штуку. Потеря тела: (660 - 187,5) × 100 = 47 250 рублей. Итог: минус 43 365 рублей, или 65,7% от вложенного.
Выпуск 001Р-02. Инвестор покупает 100 облигаций по 1000 рублей на размещении. Вложение — 100 000 рублей. Купон — 20,55 рубля в месяц. До call-опциона 6 ноября 2027 года — примерно 14 месяцев. За это время: 20,55 × 14 × 100 = 28 770 рублей. Если эмитент исполнит call-опцион по 100%: 100 000 + 28 770 = 128 770 при вложении 100 000. Прибыль — 28 770, или 28,8% за 14 месяцев, около 24,6% годовых. Но call-опцион — право эмитента, а не инвестора. Если эмитент не исполнит, инвестор остаётся до погашения в апреле 2029 года — ещё 17 месяцев.
Сценарий дефолта через 6 месяцев по 001Р-02: инвестор получит 6 купонов — 12 330 рублей. Бумаги упадут до 25% от номинала — 25 000 рублей. Итог: 37 330 при вложении 100 000. Убыток — 62 670 рублей, или 62,7% от вложенного.
Структура долгов и займы от связанных сторон
Один из самых тревожных аспектов в анализе дефолтного риска по Кеарли Групп — структура долгов. Помимо облигаций на 172 млн рублей, у компании есть значительные займы от связанных сторон.
Заём от Конанчука Н.С. — 605 млн рублей с погашением в 2026 году. Это колоссальная сумма для компании с EBITDA менее 150 млн. Если собственник потребует возврат, это приведёт к немедленному кассовому разрыву. Однако на эфире АВО компания заявила, что цель нового облигационного выпуска — частично погасить этот заём.
Заём от ЗПИФ «Цитрин» (управляющая компания ООО «УК Русь Менеджмент») — сокращён со 115 до 90 млн рублей, срок погашения перенесён с 30 ноября 2026 на 30 июня 2028 года. Это позитив — компания договорилась об удлинении.
Заём от личного фонда «УРАЛ 71» — сокращён с 25,5 до 25 млн рублей. Новый заём — 30 млн из линии на 80 млн, погашение 9 ноября 2026 года.
Получается, что общий долг с учётом факторинга и аренды — 364 млн рублей, а без факторинга — около 270 млн. Облигации составляют менее половины долга. Это означает, что даже если компания полностью погасит облигации, долговая проблема не решится.
Зависимость от маркетплейсов: ключевой риск
66% выручки Кеарли Групп приходит с двух маркетплейсов — Wildberries и Ozon. Это концентрационный риск, который Эксперт РА прямо назвал в пресс-релизе: «темпы роста стоимости услуг маркетплейсов кратно опережали темпы роста выручки компании».
В июле 2026 года атаки на склады Wildberries нанесли удар по всем селлерам. Блог «Я выбираю ВДО» на Smart-Lab отметил: «июльские атаки по складам одного из ключевых источников сбыта ударит по компании. Инвесторы смогут оценить масштабы проблем в РСБУ следующих кварталов».
Роман Воевода в Тинькофф Пульсе ещё в феврале 2026 года предупреждал о риске маркетплейсов на примере Нэппи Клаб, который допустил третий техдефолт из-за роста комиссий. Он прямо отнёс Кеарли в группу риска, noting, что в отличие от Патриот Групп и Зоопта, у Кеарли нет офлайн-магазинов как буфера.
Сигналы для отслеживания
Я составил список триггеров, которые помогут вовремя заметить ухудшение:
- дата следующего купона по 001Р-01 — 6 октября 2026 года. Любая задержка — немедленный сигнал
- отчётность по РСБУ за 9 месяцев 2026 года. Если операционный денежный поток снова уйдёт в минус, а выручка упадёт из-за июльских событий на складах — критический сигнал
- требование Конанчука Н.С. о возврате займа на 605 млн. Если собственник начнёт выводить средства, это парализует компанию
- динамика комиссий маркетплейсов. Рост комиссий Wildberries и Ozon напрямую бьёт по маржинальности
- решение Эксперт РА по рейтингу. Если рейтинг будет понижен до ruB или ниже — это практически преддефолтный уровень
- доля офлайн-продаж. Если вход в «Магнит Косметик» и «Улыбку Радуги» не даст роста офлайн-выручки, зависимость от маркетплейсов сохранится
- состояние ООО «Заботливая Мануфактура». Выручка 217 млн при чистой прибыли 115 тысяч — производство работает, но почти не зарабатывает. Если мощности будут простаивать, себестоимость вырастет
- выплата дивидендов при чистой прибыли 0,64 млн. Если компания продолжит платить дивиденды на фоне роста долга — это негативный сигнал о приоритетах менеджмента
Кеарли Групп облигации — это классический ВДО-эмитент с понятным бизнесом, но критически тонким запасом прочности. Компания делает реальную косметику, продаёт через маркетплейсы и федеральные сети, имеет собственное производство, снижает себестоимость. Но при этом ICR на уровне 1,0–1,2, операционный денежный поток отрицательный второй год подряд, чистая прибыль обнулилась, а заём от собственника на 605 млн рублей висит дамокловым мечом.
Лучший индикатор того, как рынок оценивает дефолтный риск — цена первого выпуска. При номинале 750 рублей бумаги торгуются по 660 — это 88% от номинала. Доходность к погашению 58–63%. Если предположить, что при дефолте возврат составит 30% от номинала, то цена 88% означает вероятность дефолта около 20–25% на горизонце 9 месяцев. Для бумаги с рейтингом ruB+ это выглядит как адекватная оценка.
Лучший сценарий для держателей 001Р-01 — дотянуть до погашения в июне 2027 года. До этого 9 месяцев, и компания уже выплатила 27 купонов без задержек. Амортизация идёт по графику. Если ничего не сломается, инвестор получит около 42% годовых. Худший сценарий — дефолт в ближайшие месяцы, потеря 60–70% вложенного.
По второму выпуску ситуация сложнее. Срок до 2029 года — это 2,7 года, за которые может произойти многое. Недоразмещение на 35% — красноречивый сигнал: рынок не захотел вкладываться. Call-опцион в ноябре 2027 года даёт надежду на выход, но это право эмитента, а не инвестора.
Лучший подход к Кеарли Групп — позиция не более 1% портфеля, только в спекулятивной части, и регулярный мониторинг квартальной отчётности. Как пишет блог «Я выбираю ВДО»: «Доходность Кеарли 1Р1 достигает 40%, что говорит о рисках, но я осторожно держу бумаги на 2,3% от разумного портфеля». Это, пожалуй, лучшая формулировка — осторожно держать на минимальную долю, но не добавлять.